美的集团:空调管道去库存拖累营收增长,但各业务市占率均有所提升

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结论与建议:

公司2015年实现营收1393.5亿元,YOY-2.1%,实现净利润127.1亿元,YOY+21.0%,EPS为2.99元。分季度来看,4Q实现营收270.7亿元,YOY-16.9%,实现净利润17.0亿元,YOY+9.4%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利12元(含税),公司股息率已接近4%,并以资本公积金每10股转增5股。 我们预计公司2016、2017年可实现净利润为137.9亿元(YOY+8.5%)、150亿元(YOY+8.8%),EPS为3.23元、3.52元,P/E为9.5X、8.7X,维持“买入”投资建议。

空调业务下滑,冰洗增长明显,各业务市占率有所提升:公司全年营收负增长主要是由于公司营收占比近一半的空调产品在下半年推动管道去库存,公司出货量减少,全年公司空调业务营收YOY-11.3%。而我们也注意到公司冰箱及洗衣机业务受益于产品升级,营收分别快速增长17.5%和20.5%,小家电营收也稳定增长8.4%。从市占率来看,根据中怡康资料,2015年空调、洗衣机、冰箱零售额市占率分别提升0.5、2.9、1.4个百分点至25.2%、21.3%、9.6%,小家电产品中的电磁炉、油烟机、灶具、热水器市占率也分别有1-2个百分点的提升。

毛利略有改善,公允价值变动收益低基期,财政补贴、投资收益增加推动净利润快速增长:从毛利率来看,公司综合毛利率同比提升0.6个百分点至26.3%,主要是由于公司空调产品受益于原材料价格下跌,毛利率同比提升1.3个百分点至28.3%。冰箱、洗衣机及小家电毛利率则分别为28.1%、23.2%、25%,较为稳定。公司三项费用率为16.1%,同比微增0.26个百分点。毛利率提升对公司净利润的增长产生积极的影响,但我们认为公司净利润的快速增长更多是由于:1.公司2014年公允价值变动收益为-6.53亿,资产减值损失为3.5亿,基期较低;2.公司2015投资收益为20.1亿,同比多增5亿;3.公司2015获得政府补贴13.7亿,较2014年多增5.5亿;4.股权激励行权抵扣所得税,所得税税率同比下降1.7个百分点。

市场覆盖广,电商快速增长:在成熟一二级市场,公司与国美、苏宁等大型家电连锁卖场合作稳定;在广阔的三四级市场,公司以旗舰店、专卖店、传统管道和新兴管道为有效补充,管道网点已实现一、二级市场全覆盖,三、四级市场覆盖率达95%以上。另外,公司品牌优势、产品优势、线下管道优势及物流布局优势,也为公司快速拓展电商业务与管道提供了有利保障。2015 年公司的全网零售额近160 亿元,已是中国家电全网销售规模最大的公司。

公司拟收购东芝白色家电业务:公司之前公告已与东芝株式会社就收购其白色家电业务事项达成谅解备忘录,美的将通过收购获得东芝白色家电业务控股权。目前东芝白电业务处于亏损,我们认为收购完成后短期将会对公司业绩造成一定的影响,但从长期来看,公司通过收购东芝电器白电业务,将可增强公司的管道、专利技术以及品牌影响力,利于公司的全球化发展。

盈利预测与投资建议:展望未来,我们认为2015年房地产的热销将会推动公司2016年家电产品销售的增长,而空调行业库存不断优化也将利于公司空调产品在下半年的出货,预计公司2016年营收将会正增长。另外,公司持续优化产品结构,毛利率将会继续提升,推动公司业绩增长。我们预计公司2016、2017年可实现净利润为137.9亿元(YOY+8.5%)、15.0亿元(YOY+8.8%),EPS为3.23元、3.52元,P/E为9.5X、8.7X,维持“买入”投资建议。来源：群益证券(香港)