美的集团:空调去库存导致收入下滑,盈利能力持续提升

投资要点:

公司业绩增长符合预期。2015年公司实现营业收入1384.41亿元,同比下滑2.28%,归属于上市公司股东净利润127.07亿元,同比增长20.99%,对应摊薄后EPS为2.99元,其中第四季度公司实现营业收入270.67亿元,同比下滑16.93%,实现净利润16.95亿元,同比增长9.43%,第四季度EPS为0.40元。

渠道去库存导致营业收入小幅下滑。分品类看,公司空调业务内销优于行业平均,根据产业在线数据,2015年空调行业内销6288万台,同比下滑10.39%,出口4367万台,同比下滑4.85%,由于渠道库存高企,美的积极去库存,实现内销1684万台,同比下滑9.09%,出口1116万台,同比下滑10.82%,在激烈的竞争中,美的市场占有率小幅提升,根据中怡康数据显示,2015年美的空调市场份额提升0.5个百分点至25.2%;2015年公司冰箱、洗衣机业务分别实现营业收入114.23亿元、120.18亿元,同比增长17.47%、20.49%,优于行业平均水平;2015年小家电市场占有率持续提升,电饭煲、电磁炉、电压力锅、电水壶等小家电品类市场占有率分别提高0.1、1.1、0.6和0.5个百分点至42.3%、48.6%、42.7%和32.2%。我们预计,乐观情况下空调去库存在2季度末结束,随着去库存逐渐步入尾声,同时公司产品结构提升、电商渠道快速增长以及配套物流水平提高,公司2016年营业收入将逐渐回升,公司发展前景看好。

产品结构优化、原材料降价改善公司毛利率水平。公司2015年毛利率25.84%,同比提升0.43个百分点,主要原因是公司产品结构优化、高端占比提升,同时2015年塑料、铜价和铝价等主要原材料大幅下滑,给毛利率改善提供空间。费用方面,公司销售费用率提升0.27个百分点、管理费用率提升0.07个百分点,财务费用率下降0.08个百分点,期间费用率总体保持稳定,因此公司在营业收入小幅下滑的情况下,净利润实现同比增长20.99%l并购东芝白电加快国际化进程,外延拓展协同性强。公司已与东芝就收购白色家电业务事项达成谅解备忘录,将通过收购获得东芝白色家电业务控股权。美的2015年出口占收入比例35.7%,随着中国市场保有率逐步饱和,中国家电企业通过拓展国际市场寻求更大空间成为共识。东芝白电历史悠久、专利技术积累强、品牌知名度高,在日本、东南亚等地市场规模大、分销渠道体系成熟,并且公司与东芝具有互相合作经验,双方协同性强,并购完成将助力公司进一步提升国际化水平,积累全球运营经验,提升公司营业收入和毛利率水平。

盈利预测与估值。我们维持公司2016年-2017年的每股收益分别为3.47元、4.04元、新增2018年每股收益4.80元的盈利预测,对应的动态市盈率分别为9倍、8倍和7倍,公司业绩增速稳定,盈利能力持续提升,机器人业务发展前景广阔,维持“买入”评级。